Управление инвестиционными ресурсами предприятия на базе стоимостного подхода

МИНИСТЕРСТВО ОБРАЗОВАНИЯ И НАУКИ
РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ
Федеральное государственное бюджетное образовательное учреждение
высшего профессионального образования
"ПЕРМСКИЙ ГОСУДАРСТВЕННЫЙ НАЦИОНАЛЬНЫЙ
ИССЛЕДОВАТЕЛЬСКИЙ УНИВЕРСИТЕТ"





Кафедра финансов, кредита
и биржевого дела








Управление инвестиционными ресурсами предприятия на базе стоимостного подхода (на примере ОАО «Пермская научно-производственная приборостроительная компания»)






Курсовая работа студентки
5 курса очного отделения
экономического факультета
специальности “ФКР” – 1,2
Смирновой Е.Э.

Научный руководитель:
доцент, к.э.н.
Молчанова М.Ю.




Пермь – 2013

Оглавление
Введение 3
1. Теоретические основы управления инвестиционными ресурсами на предприятии 5
1.1. Инвестиционные ресурсы предприятия: понятие, классификация, источники формирования 5
1.2. Правовые основы осуществления инвестиционной деятельности в Российской Федерации 8
1.3. Общая характеристика методов управления инвестиционными ресурсами предприятия 10
1.4. Характеристика методов, основанных на дисконтировании денежных потоков 12
1.5. Характеристика методов, основанных на экономической прибыли 16
2. Практические аспекты управления инвестиционными ресурсами на ОАО «Пермская научно-производственная приборостроительная компания» (ОАО «ПНППК») 19
2.1. Организационно-экономическая характеристика, анализ финансового состояния ОАО «ПНППК» 19
2.2. Анализ инвестиционной деятельности ОАО «ПНППК» 23
2.3. Рекомендации по управлению инвестиционными ресурсами в ОАО «ПНППК» 27
Заключение 33
Список использованной литературы 36
Приложения


 
Введение
Инвестиционная деятельность сегодня является одним из наиболее значимых направлений работы любого успешного предприятия. Осуществление инвестиций помогает предприятию динамично развиваться и оставаться конкурентоспособным в рамках постоянно меняющихся экономических условий. К основным целям инвестиционной деятельности, как правило, относят: получение дополнительной прибыли, диверсификацию деятельности, увеличение капитала предприятия, увеличение ликвидности свободных денежных средств, уменьшение предпринимательского риска и другое. Однако вне зависимости от поставленной цели сущность процесса инвестирования сводится к использованию свободных средств (инвестиционных ресурсов) для получение дохода или иного положительного для предприятия результата. И как любой вид предпринимательской деятельности, инвестирование сопряжено с определенными рисками, для минимизации которых необходимо проводить тщательный анализ инвестиционных проектов.
Проблема анализа и оценки инвестиционных проектов является очень актуальной на сегодняшний день, так как обычно компании используют единственный наиболее доступный и упрощенный способ оценки эффективности – расчет NPV (чистой приведенной стоимости) проекта и сопутствующих ему показателей (внутренняя норма доходности, индекс прибыльности, срок окупаемости). Такой подход позволяет достаточно быстро и незатруднительно прийти к выводу о целесообразности или нецелесообразности реализации проекта, однако, при этом метод чистой приведенной стоимости обладает рядом значительных недостатков.
Так, например, показатель NPV выражен в абсолютных величинах, что не позволяет сравнивать проекты с разными первоначальными инвестициями, также показатель имеет очень сильную привязку к прогнозным денежным потокам и рассчитанной ставке дисконтирования: изменение ставки дисконтирования на один процент может привести к серьезному искажению результатов проекта. Еще один недостаток связан с тем, что метод подразумевает строго установленное и постоянное соотношение собственных и заемных средств, используемых в проекте, если же проект подразумевает дополнительное финансирование в процессе реализации, то произойдет изменение соотношения собственных и заемных средств и корректных результатов метод NPV уже не даст.
Таким образом, применение метода чистой приведенной стоимости необходимо возможно в качестве базового, однако недостатки метода порождают ряд проблем, связанных с управлением инвестиционными ресурсами на предприятии. Актуальность и значимость решения этих проблем определили цели и задачи исследования.
Цель данной работы: на основе изучения теоретических основ управления инвестиционными ресурсами и анализа практических аспектов инвестиционной деятельности дать рекомендаций по управлению инвестиционными ресурсами в ОАО «Пермская научно-производственная приборостроительная компания» (Далее ОАО «ПНППК»).
Для реализации этой цели необходимо решить следующие задачи:
изучить теоретические основы управления инвестиционными ресурсами на предприятии;
оценить эффективность инвестиционной деятельности ОАО «ПНППК» и разработать рекомендации по управлению инвестиционными ресурсами в ОАО «ПНППК».
Предметом исследования является управление инвестиционными ресурсами на предприятии. Объектом исследования является инвестиционная деятельность ОАО «ПНППК».
Работа состоит из двух частей. В первой изложены теоретические основы изучаемого вопроса: приведены подходы к понятию «инвестиционных ресурсов», описаны особенности и источники формирования инверсионных ресурсов, рассмотрены возможные классификации инвестиционных ресурсов по различным признакам. Также проанализированы правовые основы инвестиционной деятельности в Российской Федерации, кратко охарактеризованы основные регулирующие нормативно-правовые акты. Особое внимание в первой части уделено рассмотрению существующих в теории методик анализа эффективности инвестиционных проектов, сопоставлению их преимуществ и недостатков и выявлению особенностей их применения.
Во второй части работы представлена характеристика деятельности ОАО «ПНППК», проведен краткий анализ финансового состояния предприятия, выявлены основные тенденции. Также автором проанализирована инвестиционная деятельность предприятия, представленная двумя направлениями – вложениями в научно-исследовательские разработки и вложениями в основные средства, рассчитаны основные показатели эффективности использования ресурсов, выявлены имеющиеся тенденции. Особое внимание во второй части работы уделено разработке рекомендаций в целях повышения эффективности инвестиционной деятельности предприятия: в частности, автором предложена методика отбора методов оценки эффективности инвестиционных проектов, основанная на особенностях их применения. Также автором приведен упрощенный пример инвестиционного проекта предприятия, для целей анализа которого возможно комплексное применение ряда методов и на основе применения этих методов предложены рекомендации.
Методологической основой курсовой работы явились учебные пособия и научные труды отечественных и зарубежных ученых экономистов: И.А.Бланка, А.Г. Ивасенко, А.В.Матвеева, А. Дамодарана, Т. Коупленда, И.В. Ивашковской, И.А. Лускевича и др.
 
Теоретические основы управления инвестиционными ресурсами на предприятии
Инвестиционные ресурсы предприятия: понятие, классификация, источники формирования
Все направления и формы инвестиционной деятельности предприятия осуществляются за счет формируемых им инвестиционных ресурсов. От характера и источников формирования этих ресурсов, а также от применяемых способов управления ими во многом зависит не только уровень эффективности инвестиционной деятельности предприятия, но и всей хозяйственной деятельности предприятия в целом. Именно поэтому прежде, чем говорить об управлении инвестиционными ресурсами предприятия, необходимо дать определение данному понятию.
Подходы к пониманию инвестиционных ресурсов предприятия, как правило, схожи по своей сущности. Анализ различных работ по данной тематике позволил выявить, что в экономической науке сложилось два основных подхода к определению сущности инвестиционных ресурсов предприятия [25.,с.12].
Первый подход может быть проиллюстрирован следующим определением: «Инвестиционные ресурсы представляют собой все виды финансовых активов, привлекаемых для осуществления вложений в объекты инвестирования». В данном случае инвестиционные ресурсы представляются как разновидность финансовых ресурсов. Подобная точка зрения является весьма распространенной, в частности ее придерживаются большинство российских и зарубежных ученых-экономистов, среди которых: Арсенова Е.В, Балдин К.В., Бланк И.А., Каратуев А.Г., Ковалев В.В., Колчина Н.В., Крюкова О.Г., Макарова М.В., Никонов Н.А.,Староверова Г.С.,Розенберг Дж.М.,Шеремет В. М. Стоит отметить, что в рамках данного подхода понятие инвестиционных ресурсов практически полностью отождествляется с понятием источников финансирования инвестиционных ресурсов.
В рамках второго подхода инвестиционные ресурсы определяются как«ценности, вкладываемые в те или иные инвестиционные проекты с целью прироста богатства в том или ином виде». Некоторые авторы уточняют состав этих ценностей, например, Бард В.С. уточняет: «все виды имущественных и интеллектуальных ценностей». Бочаров В.В. говорит: «все виды реальных и финансовых активов», а Лахменткина Н.И поясняет: «совокупность материальных, трудовых и финансовых ресурсов». В данном случае понятие инвестиционных ресурсов становится максимально близко непосредственно к понятию инвестиций, что, в принципе, обосновано, т.к в определении инвестиционных ресурсов появляется цель их формирования.
Проанализировав все вышеизложенные трактовки понятия инвестиционных ресурсов, автор предлагает выбрать наиболее общий подход к определению и (здесь и далее) под инвестиционными ресурсами предприятия понимать все формы капитала, привлекаемого предприятием для осуществления вложений в объекты реального и финансового инвестирования с целью получения прибыли или достижения иного полезного эффекта.
Далее необходимо отметить некоторые особенности процесса формирования инвестиционных ресурсов предприятия, приводимые в литературе. На рис. 1.1.1 представлены особенности формирования, выделяемые И.А. Бланком [4, с.374]. Выделим и кратко охарактеризуем наиболее значимые из них.
Так, стоит пояснить, что процесс формирования инвестиционных ресурсов предприятия в значительной степени связан с процессом первоначального накопления капитала. Это первоначальное накопление капитала осуществляется как в рамках самого предприятия (в процессе распределения его чистой прибыли), так и в масштабах страны в целом (в процессе распределения национального дохода). Таким образом, накопление капитала различными хозяйственными субъектами и населением служит базой формирования предприятием инвестиционных ресурсов за счет внешних источников. Темпы первоначального накопления капитала во многом определяются уровнем экономического развития страны в целом.
Также важным является тот факт, что базой формирования инвестиционных ресурсов предприятия в определенной степени является и его капитал, предназначенный к реинвестированию, формами такого реинвестируемого капитала, используемого в процессе формирования инвестиционных ресурсов, выступают амортизационные отчисления по основным средствам и амортизируемым материальным активам; средства, полученные от реализации выбывающих капитальных активов; поступления от продажи отдельных финансовых инструментов инвестирования и др.


































Рис. 1.1.1 Особенности процесса формирования инвестиционных ресурсов (ИР) предприятия
Еще одной особенностью, которую автор считает нужным пояснить, является тот факт, что темпы формирования инвестиционных ресурсов функционирующего предприятия за счет прибыли определяются временным предпочтением его собственников. Процесс такого формирования осуществляется через механизмы дивидендной политики (политики распределения вновь созданной прибыли), а дивидендная политика в свою очередь определяется предпочтениями акционеров в пользу выплаты дивидендов или реинвестирования прибыли. Таким образом, чем большая склонность у собственников к реинвестированию вновь созданной прибыли, тем больше инвестиционных ресурсов может быть сформировано.
Также необходимо понимать, что возможность формирования инвестиционных ресурсов предприятия во многом определяется структурой капитала, достигнутой на предшествующей стадии его хозяйственного цикла. В первую очередь это относится к формированию дополнительных инвестиционных ресурсов за счет заемных источников. То есть, чем больше заемных средств предприятие использует в своей текущей деятельности, тем меньше потенциальная возможность предприятия использовать заемные средства для осуществления своих инвестиций. Эта особенность должна учитываться при прогнозировании потенциала и темпов формирования инвестиционных ресурсов.
Остальные особенности процесса формирования инвестиционных ресурсов предприятия вытекают из понятия инвестиционных ресурсов и не нуждаются в дополнительных разъяснениях.
Далее рассмотрим некоторые классификаций инвестиционных ресурсов предприятия [4, с.378]. На рисунке 1.1.2 представлены наиболее значимые и интересные классификации инвестиционных ресурсов предприятия.

























Рис. 1.1.2 Классификация инвестиционных ресурсов предприятия

По мнению автора, наиболее значимыми являются первые две классификации. В первую очередь, необходимо разграничить понятия собственных и заемных ресурсов. Так, собственные инвестиционные ресурсы характеризуют общую стоимость средств предприятия, обеспечивающих его инвестиционную деятельность и принадлежащую ему на правах собственности. К собственным относятся также средства, безвозмездно переданные предприятию для осуществления целевого инвестирования.
Заемные инвестиционные ресурсы, в свою очередь, характеризуют привлекаемый предприятием капитал во всех его формах на возвратной основе. Все формы заемного капитала, используемые предприятием в инвестиционной деятельности, представляют собой его финансовые обязательства, подлежащие погашению в предусмотренные сроки.
Далее нужно пояснить, что деление инвестиционных ресурсов на привлеченные из внутренних и привлеченные из внешних источников не тождественно делению на собственные и заемные инвестиционные ресурсы. Так, на уровне предприятия к внутренним источникам инвестирования относятся собственные средства, формируемые на предприятии для обеспечения его развития. Основу собственных финансовых средств предприятия, формируемых из внутренних источников, составляют капитализируемая часть чистой прибыли, амортизация, инвестиции собственников предприятия. Инвестиционные ресурсы предприятия, привлекаемые из внешних источников, в свою очередь, характеризуют ту их часть, которая формируется вне пределов предприятия, при этом она охватывает привлекаемый со стороны как собственный, так и заемный капитал. Сюда можно отнести государственное финансирование, инвестиционные кредиты, средства, привлекаемые путем размещения собственных ценных бумаг, и ряд других.
Таким образом, автор вплотную подошел к вопросу рассмотрения источников формирования инвестиционных ресурсов предприятия (источников финансирования инвестиций).
Как было уже отчасти отмечено выше, в общем случае источники инвестиционных ресурсов предприятия можно разделить на 3 большие группы [9, с.62]:
















Рис. 1.1.3 Источники формирования инвестиционных ресурсов предприятия
Приведенный на рисунке перечень источников финансирования инвестиций не является закрытым. Так, например, отдельно выделяют ассигнования из федерального, регионального и местных бюджетов, фонда поддержки предпринимательства, имеющие безвозвратный характер; иностранные инвестиции, которые могут быть предоставлены в форме финансового или любого другого участия в уставном капитале совместных предприятий.
Также достаточно специфической и признаваемой не всеми экономистами в качестве источника финансирования инвестиций формой финансирования капиталовложений является лизинг, который предполагает сдачу в долгосрочную аренду машин и оборудования. Лизинговая компания закупает машины, оборудование, ЭВМ и т.п., которые предназначены для использования арендатором в производственных целях. Лизинг дает возможность промышленным предприятиям получать необходимые основные фонды без значительных единовременных затрат, а также избегать потерь, связанных с материальным старением средств производства.
Таким образом, автором были проанализированы виды и источники формирования инвестиционных ресурсов предприятия, но это лишь база для осуществления инвестиционной деятельности предприятия. Ключевой задачей любого предприятия является эффективное управление инвестиционными ресурсами. Каждое предприятие разрабатывает собственную методику оценки эффективности управления инвестиционными ресурсами, используя при этом выбранные методы оценки эффективности инвестиционных проектов, о которых речь пойдет далее.
Правовые основы осуществления инвестиционной деятельности в Российской Федерации
Прежде чем перейти к анализу методов управления инвестиционными ресурсами предприятия, необходимо осветить законодательные аспекты регулирования инвестиционной деятельности в целом.
Инвестиционная деятельность в Российской Федерации в основном регулируется следующими нормативно-правовыми актами:
Федеральный закон от 25.02.1999 N 39-ФЗ"Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений"(ред. от 12.12.2011);
Федеральный закон от 09.07.1999 N 160-ФЗ "Об иностранных инвестициях в Российской Федерации" (ред. от 06.12.2011);
"Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов"
(утв. Минэкономики РФ, Минфином РФ, Госстроем РФ 21.06.1999 N ВК 477);
Федеральный закон №39-ФЗ является основным документом, регулирующим инвестиционную деятельность в РФ, он определяет правовые и экономические основы инвестиционной деятельности, осуществляемой в форме капитальных вложений, на территории РФ, а также устанавливает гарантии равной защиты прав, интересов и имущества субъектов инвестиционной деятельности.
Данный федеральный закон дает нам определение инвестиций. Инвестиций – это ценные бумаги, иное имущество, в том числе имущественные права, иные права, имеющие денежную оценку, вкладываемые в объекты предпринимательской и (или) иной деятельности в целях получения прибыли и (или) достижения иного полезного эффекта [1]. С учетом того, что закон касается только инвестиций, осуществляемых в форме капитальных вложений, важным является также понятие капитальных вложений. Капитальные вложения – инвестиции в основной капитал (основные средства), в том числе затраты на новое строительство, реконструкцию и техническое перевооружение действующих предприятий, приобретение машин, оборудования, инструмента, инвентаря, проектно-изыскательские работы и другие затраты [1]. Также данный закон дает определения инвестиционной деятельности, инвестиционного проекта, устанавливает объекты и субъекты инвестиционной деятельности, осуществляемой в форме капитальных вложений, а также определяет права и обязанности субъектов.
Федеральный закон №160-ФЗ определяет основные гарантии прав иностранных инвесторов на инвестиции и получаемые от них доходы и прибыль, условия предпринимательской деятельности иностранных инвесторов на территории Российской Федерации. Данный федеральный закон направлен на привлечение и эффективное использование в экономике Российской Федерации иностранных материальных и финансовых ресурсов, передовой техники и технологии, управленческого опыта иностранных инвесторов. Статья 2 данного закона дает определение иностранного инвестора, которым может являться иностранное юридическое лицо, иностранная организация, не являющаяся юридическим лицом, иностранный гражданин, лицо без гражданства, международная организация, гражданская правоспособность/дееспособность определяются в соответствии с законодательством государства его гражданства/постоянного места жительства. Также данный закон определяет понятие иностранных инвестиций, прямых иностранных инвестиций (как приобретение не менее 10 процентов долей в уставном/складочном капитале) [2], устанавливает правовой режим деятельности иностранных инвесторов, который не может быть менее благоприятным, чем правовой режим деятельности российских инвесторов, за некоторыми изъятиями, дает гарантию правовой защиты иностранных инвесторов и др.
Наиболее интересным с точки зрения рассматриваемой темы является третий нормативно-правовой акт – «Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов» (Здесь и далее – Рекомендации). Данные рекомендации предназначены для предприятий и организаций всех форм собственности, участвующих в разработке, экспертизе и реализации инвестиционных проектов. Под эффективностью в данном документе понимается категория, отражающая соответствие инвестиционного проекта целям и интересам его участников [3]. При этом оцениваться также может как эффективность проекта в целом, так и эффективность участия в проекте. Согласно данному документу эффективность проекта в целом оценивается с целью определения потенциальной привлекательности проекта для возможных участников и поисков источников финансирования. Естественно, что наиболее значимыми с точки зрения нашей темы являются показатели коммерческой эффективности проекта, которые учитывают финансовые последствия его осуществления для участника, реализующего инвестиционный проект, в предположении, что он производит все необходимые для реализации проекта затраты и пользуется всеми его результатами [3].
Пункт 2.3 Рекомендаций предлагает концептуальную схему оценки эффективности инвестиционного проекта, состоящую из двух основных этапов [3] (см. Приложение 1).
На первом этапе производится расчет показателей эффективность проекта в целом. Основная цель данного этапа – агрегированная экономическая оценка проектных решений и создание необходимых условий для поиска инвесторов. Для локальных проектов на данном этапе оценивается только коммерческая эффективность, в случае ее. Для общественнозначимых оценивается их общественная эффективность, и в случае, если общественная эффективность неудовлетворительная, проект не рекомендуется реализовывать уже после первого этапа оценки.
На втором этапе определяется состав участников и определяется финансовая реализуемость и эффективность участия в проекте каждого из них.
Далее в рекомендациях уточняется, что проект, как и любая финансовая операция, порождает денежные потоки. Денежный поток – это зависимость от времени денежных поступлений и платежей при реализации порождающего его проекта, определяемая для всего расчетного периода [3]. Рекомендации предполагают расчет денежного потока на каждом шаге осуществления инвестиционного проекта и уточняют, что относить к притокам и оттокам по отдельным видам деятельности предприятия.
Также Рекомендации предполагают проведения дисконтирования денежных потоков. Дисконтирование – приведение разновременных значений ценности денежных потоков на определенный момент времени (момент приведения)[3]. Основным экономическим нормативом, используемым при дисконтировании, является норма дисконта.
В качестве основных показателей, используемых для расчетов эффективности инвестиционных проектов, Рекомендации предлагают:
Чистый доход;
Чистый дисконтированный доход;
Внутренняя норма доходности;
Потребность в дополнительном финансировании (стоимость проекта, капитал риска);
Индексы доходности затрат и инвестиций;
Срок окупаемости;
Группа показателей, характеризующих финансовое состояние проекта.
Предлагаемые формулы расчета данных показателей детально представлены в Рекомендациях.
Также важно, что в определенной степени инвестиционная деятельность в РФ регулируется и Налоговым кодексом РФ. В частности речь идет о главе 25 части 2 НК РФ, где раскрываются особенности исчисления налога на прибыль организации. В частности статьи 260-270 описывают порядок учета расходов для целей налогообложения по налогу на прибыль (в т.ч и расходов, связанных с инвестиционной деятельностью предприятия – расходы по приобретению, ремонту основных средств, по осуществлению НИОКР и др.). Статьи 275-282, в свою очередь, описывают особенности определения налоговой базы по налогу на прибыль при получении различного рода доходов.
Таким образом, автором была рассмотрена законодательная база вопроса управления инвестиционными ресурсами на предприятии, далее необходимо перейти непосредственно к существующим методам оценки эффективности инвестиционных проектов.
Общая характеристика методов управления инвестиционными ресурсами предприятия
Инвестиционная деятельность сегодня представляет собой один из наиболее важных аспектов функционирования любого предприятия. Причинами, обусловливающими необходимость инвестиций на предприятии, могут являться обновление имеющейся материально-технической базы, наращивание объемов производства, освоение новых видов деятельности и др. При этом весьма часто предприятия сталкиваются с ситуацией, когда имеется ряд альтернативных (взаимоисключающих) инвестиционных проектов. Естественно, возникает необходимость в сравнении этих проектов и выборе наиболее привлекательных из них по каким-либо критериям.
Исходя из всего вышесказанного, можно сказать, что базой для создания на предприятии эффективной системы управления инвестиционными ресурсами является выбор методов оценки эффективности инвестиционных проектов. На сегодняшний день в литературе не встречается единого подхода к классификации методов оценки эффективности инвестиционных проектов. Однако, если интегрировать все подходы, то всю совокупность методов оценки инвестиционных проектов можно представить следующим образом:




















Рис. 1.3.1 Классификация методов оценки инвестиционных проектов
Недостатки простых (статических) методов оценки эффективности инвестиционных проектов очевидны и давно известны. Так, главный и самый значимый недостаток этих показателей – игнорирование факта ценности денег во времени (не учитывается стоимость капитала). То есть простая норма прибыли, рассчитанная как чистая прибыль, деленная на совокупные инвестиционные затраты, лишь приближенно оценивает эффективность инвестиционного проекта.
В связи с этим в настоящее время наибольшее распространение в теории и практике финансового менеджмента получили динамические методы(методы дисконтирования) оценки экономической эффективности инвестиций, такие как NPV, IRR, PI и др., базирующиеся на дисконтировании денежных потоков. Их применение позволяет учесть и увязать в процессе принятия решений такие важнейшие факторы, как цена капитала, требуемая норма доходности, стоимость денег во времени и риск проекта.
Вместе с тем подобные методы обладают рядом недостатков, которые затрудняют их использование в реальной практике. В частности традиционные критерии эффективности являются интегральными по своей природе, т.е. дают оценку потенциала создания стоимости проекта за весь срок его реализации. Вместе с тем менеджерам и собственникам фирмы также требуется информация о том, как процесс создания стоимости в результате того или иного проекта протекает во времени, т.е. какова его эффективность на каждом этапе реализации. Подобная информация важна как для стратегического планирования инвестиционной деятельности, так и для ее последующего контроля и мониторинга, а также адекватной мотивации ее участников.
Кроме того, эти методы предполагают пассивность менеджмента проекта, неизменность условий его реализации и окончательность принятия решения - сейчас или никогда. Другими словами, они не учитывают способность менеджмента теми или иными действиями влиять на инвестиционный процесс, его возможности принимать гибкие управленческие решения, оперативно реагируя на новые обстоятельства, факторы, события, изменения во внешней и внутренней среде [15].
Широкое распространение в последнее десятилетие концепции управления, ориентированной на создание стоимости (value based management - VBM), глобализация экономики и изменения условий хозяйственной деятельности, возрастание роли интеллектуального капитала и ценности партнерских отношений, а также повсеместное применение международных стандартов финансовой отчетности привели к появлению новых моделей и показателей оценки эффективности ведения бизнеса, которые могут использоваться и для инвестиционного анализа.
Сущность стоимостного подхода к управлению заключается в изменении конечной цели управления предприятием, если раньше конечной целью управления было получение прибыли, то теперь акценты управления сдвинулись в пользу прироста стоимости бизнеса. На западе стоимость уже давно считается объективным критерием оценки менеджмента на предприятии, а в Российской Федерации это лишь тенденция последнего времени. Однако в последнее время стоимостной подход к управлению становится все более популярным. Основные преимущества стоимости как критерия эффективности деятельности компании [17]:
Стоимость предприятия как объекта оценки не только для его собственников, но также для потенциальных инвесторов, различных институциональных спонсоров и сотрудников предприятия;
Стоимостная оценка для предприятия может служить фактором, выявляющим «болевые точки» фирмы;
Профессиональная стоимостная оценка, проводимая на предприятии постоянно, выявляет отклонения в развитии и может их своевременно устранить без серьезных негативных последствий.
Далее автором будут подробнее рассмотрены стоимостные методы оценки эффективности инвестиционных проектов и выявлены их преимущества и накладываемые ограничения.
Характеристика методов, основанных на дисконтировании денежных потоков
Базовый метод оценки экономической эффективности инвестиционных проектов, на основе которого строятся все альтернативные подходы – это метод чистой приведенной стоимости(др. названия: чистой дисконтированной стоимости, чистого приведенного дохода). Чистая приведенная стоимость в данном случае - сумма текущих стоимостей всех спрогнозированных, с учетом ставки дисконтирования, денежных потоков от проекта [12] или иначеговоря накопленный дисконтированный эффект за расчетный период [18].
Базовой формулой расчета NPVявляется:

(1)
NPV=∑_(t=0)^(t=n)▒〖CF〗_t/(1+r)^t - C_0, где
NPV – чистая приведенная стоимость проекта;
〖CF〗_t – денежный поток от проекта в году t;
r - ставка дисконтирования;
C_0 - сумма первоначальных инвестиций для осуществления проекта;

Однако данной формулой можно воспользоваться только в случае, если необходимые для проекта инвестиции носят разовый характер. Если же инвестиции «распылены» во времени формула видоизменится [12]:

(2)
NPV=∑_(t=0)^(t=n)▒〖CF〗_t/(1+r)^t - ∑_(t=0)^(t=n)▒C_t/〖(1+r)〗^t , где
C_t - сумма инвестиций, осуществляемых в момент t;
Полученное итоговое значение отражает величину денежных средств, которую инвестор получит (ожидает получить) в результате реализации проекта. Если по результатам расчетов будет получено положительное значение чистой приведенной стоимости (NPV > 0), можно рекомендовать принять положительное решение по инвестиционному проекту. Если же величина NPV отрицательная, то проект следует отклонить.
Положительная величина NPV показывает, что суммарный денежный поток в течение жизненного цикла инвестиции перекроет капиталовложения, обеспечит желаемый уровень доходности на вложенные средства и увеличение рыночной стоимости предприятия. Если же чистая приведенная стоимость отрицательная, то желаемая ставка доходности и покрытие капиталовложений не могут быть обеспечены прогнозируемыми денежными потоками.
В комплексе с NPV рассчитывается и показатель IRR (внутренняя норма доходности) - это ставка дисконтирования, при которой NPV проекта равен нулю. Экономический смысл этого параметра заключается в том, что он определяет верхнюю границу доходности инвестиционного проекта, и, соответственно, максимальные удельные затраты по нему: если IRR проекта больше стоимости инвестируемого капитала, то проект следует принимать к рассмотрению, в противном случае — отклонять [13].
Также в рамках данного подхода рассчитывается показатель дисконтированного срока окупаемости (DDP), показатель аналогичен обычному сроку окупаемости проекта, однако учитывает разную ценность денег во времени. Этот метод заключается в расчете периода времени, который понадобится для возврата первоначально вложенного капитала с заданной (требуемой) нормой доходности.
Однако, несмотря на всю привлекательность метода и относительную простоту расчета, он обладает рядом недостатков:
NPVесть абсолютная величина ожидаемой от проекта прибыли, что не позволяет при помощи данного показателя сравнивать проекты с различной величиной первоначальных инвестиций. (Для устранения этого недостатка используют показатель IRR, который сопряжен с математическими трудностями расчета, может давать противоречивые результаты или не давать их вовсе, а также использование которого возможно только при стабильной ставке дисконтирования);
Негибкость показателя NPVи невозможность полноценного анализа сценариев, реально существующих при реализации большинства инвестиционных проектов. (Невозможно учесть действия менеджеров в процессе реализации проекта: принятие решения о расширении/закрытии/задержке проекта);
Как правило, показатель NPVне учитывает остаточную стоимость проекта на момент окончания расчета, а включает только денежные потоки непосредственно от функционирования проекта;
Показатель NPVне позволяет анализировать эффективность проекта в динамике, а только дает общую оценку проекту за весь период реализации.
Далее перейдем к рассмотрению методов, базирующихся на показателе чистой приведенной стоимости, однако вносящих определенные коррективы.
Метод скорректированной приведенной стоимости (APV) основан непосредственно на оценке стоимости "налогового щита". При этом под «налоговым щитом» понимают добавочный элемент, отражающий экономию на налогах вследствие займа [5]. Налоговый щит рассчитывается по затратам, подлежащим вычету из облагаемого дохода (чаще всего это амортизация и процентные платежи) путем умножения прироста таких затрат на ставку налога на прибыль.APV проекта в общем случае рассчитывается как [5]:

(3)

APV=〖PV〗_(бездолгового проекта)+ 〖PV〗_(налогового щита) , где
〖PV〗_(бездолгового проекта) - стоимость проекта, рассчитанная в предположении финансирования только за счет собственных средств;
〖PV〗_(налогового щита)– приведенная стоимость процентной налоговой защиты.

Таким образом, метод APV зачастую имеет ряд преимуществ перед NPV, т.к позволяет учесть особенности финансирования проекта на каждом его этапе, также позволяет отделить стоимость от текущих денежных потоков и дополнительную стоимость от привлечения заемных источников и других эффектов. Особенно актуален метод для оценки проектов, в которых соотношение собственных и заемных средств не является стабильным, а постоянно изменяется.
Метод CFROI (Cash Flow Returnon Investment - доходность инвестиций на основе денежного потока). Модель управления основывается на гипотезе финансовой теории о том, что рынок капитала больше всего ценит способность компании генерировать денежные потоки.
Оценка деятельности компании осуществляется на основе денежных потоков от использования всего инвестированного капитала. Выделяются три потока денежных средств, прогнозируемых по компании, на основе которых рассчитывается рентабельность денежного потока на инвестиций:
Валовой инвестиционный поток (с учетом амортизации);
Скорректированный операционный поток, рассматриваемый как валовой денежный поток, скорректированный на инфляцию;
Остаточный поток денежных средств в виде стоимости неамартизируемых активов, т.к от их реализации могут возникнуть дополнительные потоки;
Общую схему расчета CFROI можно выразить следующим образом [24]:
(4)

CFROI=(GCF+SV)/GI, где
GCF - скорректированный операционный поток;
SV - ликвидационная стоимость неамартизируемых активов;
GI – валовой инвестиционный поток;
Найденный показатель сравнивают с требуемой доходностью. Если показатель CFROI превышает требуемый инвесторами средний уровень, то компания создает стоимость и наоборот, если CFROI ниже требуемой доходности, то стоимость компании будет понижаться.
Главное преимущество показателя – учет фактора инфляции, а также возможность сравнивать компании с различной структурой активов. Недостатком метода является тот факт, что в результате расчета получается некая совокупная доходность бизнеса, выраженная в относительных величинах, что не позволяет говорить о росте стоимости компании на какую-то определенную величину.
Метод реальных опционов (модель Блэка-Шоулза). Оценка инвестиционных проектов методом реальных опционов основана на предположении, что любая инвестиционная возможность для компании может быть рассмотрена как опцион, то есть компания имеет право, а не обязательство создать или приобрести активы в течение некоторого времени.
В зависимости от того, при каких условиях опцион приобретает ценность для компании, выделяют следующие разновидности реальных опционов [6]:
Опцион на выбор времени (опцион на отсрочку) принятия решения об осуществлении капитальных инвестиций. Отсрочка проявляется, когда компания может отложить решения по поводу основных инвестиций до некоторого момента в будущем, таким образом уменьшая риск проекта. Причем при отсрочке компания должна обладать относительно уникальными активами, чтобы быть уверенной, что другие компании не займут ее нишу, сделав инвестиции в более ранний срок (такую возможность дают патенты, собственные разработки, уникальные технологии).
Опцион изменения масштаба — увеличение или сокращение масштабов производства в течение жизненного цикла проекта.Опцион заключается в том, что менеджмент может увеличить или сократить масштабы проекта. Соответственно при благоприятной ситуации (роста клиентов, спроса на продукцию и пр.) в проект могут быть инвестированы дополнительные средства, а при ухудшении ситуации проект может быть сокращен до тех пор, пока сокращение предельных издержек будет положительно влиять на прибыль. Такой опцион может иметь ценность в отраслях, подверженных цикличному развитию, при котором спад производства чередуется с его резким ростом.
Опцион на выход (отказ от реализации проекта) — позволяет компании отказаться от реализации проекта при резком ухудшении конъюнктуры рынка. Компания может затем продать на сторону активы, возместив часть своих убытков, либо использовать их в других инвестициях.
Опцион роста — дополнительные возможности, которые могут появиться после того как сделаны первоначальные инвестиции. Фармацевтическая компания рассматривает возможность создания дополнительного подразделения по разработке новых лекарств. В текущем периоде это не принесет компании ничего, кроме расходов. Инвестируя денежные средства на проведение научно-исследовательских работ, компания приобретает опцион роста.
Для оценки стоимости реальных опционов используются два основных метода:модель оценки стоимости опционов Блэка—Шоулза и биномиальная модель. Наиболее популярна и применима модель Блэка-Шоулза.
Данная модель проста как в изложении, так и в применении. Однако она имеет ряд ограничений [6]:
оцениваемый актив должен быть ликвидным (необходимо наличие рынка для оцениваемого актива);
изменчивость цены актива остается одинаковой (то есть не происходит резких скачков цен);
опцион не может быть реализован до срока его исполнения (европейский опцион).
Расчет стоимости реального опциона осуществляется по формуле Блэка—Шоулза, разработанной для оценки финансовых опционов типа «колл» [6]:

(5)

C=N(d1)*S-N(d2)*PV(X), где
C - стоимость реального опциона;
N(d) - интегральная функция нормального распределения;
S - приведенная стоимость денежных потоков от реализации той инвестиционной возможности, которую компания получит в результате осуществления инвестиционного проекта;
PV(X)=X*e^(-r*t) - приведенная стоимость инвестиций на осуществление проекта или ликвидационной стоимости при отказе от проекта;
X - цена исполнения опциона (для реальных опционов это затраты на осуществление проекта);
e - число, являющееся основанием натурального логарифма (округленное значение 2,71828);
r - краткосрочная безрисковая ставка доходности;
t - время до истечения срока исполнения опциона (реализации содержащейся в опционе возможности) или время до следующей точки принятия решения.


(6)

d1= ln⁡(S/PV(X) )/(σ√t)+(σ√t)/2
(7)


d2=d1-σ√t, где
σ - «изменчивость цены активов» (рыночно оцененный риск). Для реальных активов обычным способом оценки является анализ статистических данных за прошлые периоды;
Из анализа этой формулы следует, что цена реального опциона тем выше, чем:
выше приведенная стоимость денежных потоков (S);
ниже затраты на осуществление проекта (Х);
больше времени до истечения срока реализации опциона (t);
больше риск (s).
При этом наибольшее влияние на увеличение стоимости опциона оказывает приведенная стоимость ожидаемых денежных потоков. Следовательно, для повышения инвестиционной привлекательности проекта компаниям целесообразнее сосредоточиться на увеличении доходов, а не на снижении расходов.
Использование данного метода для принятия решений по инвестиционным проектам позволяет компаниям учесть возможность гибкого реагирования на изменяющиеся внешние условия. Основные трудности, которые могут возникнуть при применении этой модели, связаны с получением достоверных исходных данных, необходимых для расчета (время до реализации заложенных в проекте возможностей, значение дисперсии и т. д.), также важно отметить, что метод применим только к тем проектам, которые имеют возможность поэтапного осуществления и, как следствие, возможность принимать стратегические решения на том или ином этапе.
Характеристика методов, основанных на экономической прибыли
Преимущество модели экономической прибыли перед моделью дисконтированного денежного потока состоит в том, что экономическая прибыль — очень удобный и наглядный показатель результатов деятельности компании в любом отдельно взятом году, тогда как свободный денежный поток не обладает таким свойством. К примеру, вы не получите четкого представления о достижениях и перспективах компании, сравнивая ее фактические и прогнозные свободные денежные потоки, ибо величина свободного денежного потока в любом году определяется весьма произвольными инвестициями в основные средства и оборотный капитал. Менеджмент компании с легкостью может улучшить показатель свободного денежного потока данного года в ущерб долгосрочному созданию новой стоимости, просто на время отложив инвестиции [14].
Рассмотрение методов этой группы целесообразно начать с наиболее распространенного и применяемого метода – EVA (экономической добавленной стоимости). Модель экономической добавленной стоимости (EVA) базируется на краеугольном принципе успешного функционирования любого бизнеса - доходность инвестированного в компанию капитала должна превышать его стоимость. Ее теоретическим аналогом и конкурентом в реальной практике является модель экономической прибыли (EP), однако в сущности концепция обеих моделей одинакова, EVAже приобрела большую популярность благодаря наличию обоснованных корректировок.
Существует две основные вариации расчета экономической добавленной стоимости [14]:
(8)

EVA(t)=NOPAT(t)-WACC* IC (t-1)

(9)

EVA(t)=(ROIC- WACC*IC(t-1)), где

EVA(t) - экономическая добавленная стоимость за конкретный период t;
NOPAT(t)–чистая операционная прибыль проекта за вычетом налога на прибыль;
WACC - средневзвешенная стоимость капитала;
IC(t-1) –инвестированный капитал в момент времени (t-1) – предыдущий период;
ROIC – рентабельность инвестированного капитала.
Последняя формула имеет наглядный экономический смысл. Любая инвестиция создает положительную дополнительную стоимость только при условии, что ее рентабельность после вычета налогов превышает среднюю цену вложенного капитала (ROIC > WACC).
Нетрудно заметить, что положительная EVA(t) представляет собой денежную оценку стоимости, создаваемой в отдельный период времени t проектом сверх ожидаемой инвесторами нормы доходности для капиталовложений с аналогичным уровнем риска [15].
Показатель EVA рассчитывается на базе учетной информации фирмы путем соответствующей корректировки данных финансовой отчетности. При правильном применении метод оценки эффективности инвестиций на основе EVA дает тот же результат, что и NPV-анализ. Поэтому критерий EVA может быть использован как альтернативный способ оценки инвестиционных проектов. При этом использование EVA в качестве инструмента оценки эффективности использования инвестированного капитала позволяет менеджерам компании принимать более обоснованные решения по расширению прибыльных направлений деятельности и, что не менее важно, помогает выявить неэффективное использование средств в проектах, рентабельность которых не покрывает затраты на привлечение капитала [15].
Вместе с тем необходимо обратить внимание на некоторые ограничения использования EVA в качестве периодического измерителя эффективности инвестиционного проекта. Так как EVA рассчитывается на основе учетных данных, этот показатель подвержен влиянию так называемого эффекта ошибочной периодизации. Этот эффект выражается в следующем. Ввиду того что в бухгалтерском учете стоимость активов отражается за вычетом накопленного износа, величина капитала, инвестированного в отдельный проект, уменьшается с течением времени, что приводит к росту ROIC (NOPAT). Таким образом, ROIC искажает реальную доходность инвестиционного проекта во времени, занижая ее оценку в начале и завышая - в конце инвестиционного периода. Для устранения этого недостатка используются различные методы, самый известный из которых – метод амортизации текущей стоимости Е.Бирмана и С.О. БирнаСледующий метод оценки эффективности инвестиционных проектов основан на показателе MVA (рыночной добавленной стоимости). Данный показатель относится к так называемым показателям «первого уровня», которые рассчитываются на рыночной базе и показывают, произошло ли приращение стоимости за анализируемый период или нет. Их можно использовать только для публичных компаний. В общем виде величину рыночной добавленной стоимости можно рассчитать следующим образом [24]:
(10)

MVA = Рыночная стоимость долга + Рыночная капитализация (рыночная стоимость
акционерного капитала) - Совокупный капитал (балансовая стоимость)
Следует учитывать, что в балансовую оценку совокупного капитала должны быть внесены поправки для устранения искажений, вызванных методами учета и некоторыми учетными принципами.
С точки зрения теории корпоративных финансов MVA отражает дисконтированную стоимость всех настоящих и будущих инвестиций (т.к рыночная стоимость акций на фондовой бирже согласно представлениям теории корпоративных финансов отражает все прошлые, текущие и будущие денежные потоки компании.). Таким образом, на MVA воздействуют два фактора: рыночная стоимость компании и инвестиционные вложения в компанию. Если растут инвестиционные вложения и рынок положительно оценивает их перспективы, то MVA должна вырасти, хотя возможно и с некоторым запаздыванием.
В рамках данного метода оценка эффективности управления инвестиционными ресурсами базируется на следующих принципах [11]:
Если отношение: рыночная капитализация/ инвестиционный капитал >1, т.еMVA>0, то рынок оценивает бизнес как наращивающий стоимость;
Если ROIC/WACC>1, то бизнес также создает стоимость и выгоден для инвестиций;
Стоит отметить некоторую условность данного метода и его применимость не столько для принятия управленческих решений менеджеров, сколько для инвесторов.
Следующий метод оценки эффективности инвестиционных проектов основан на показателе SVA (добавленная стоимость акционерного капитала / акционерная добавленная стоимость). Показатель SVA представляет собой капитализированное изменение текущей

стоимости операционного денежного потока, скорректированное на текущую стоимость инвестиций во внеоборотный и оборотный капитал, вызвавших данное изменение.
Показатель SVA, так же как и показатель EVA, в рамках управления стоимостью компании используется:
1) для оценки стоимости компании, т.е. показатель SVA выступает как величина, на базе которой после осуществления расчетов, исходя из алгоритма оценки, фиксируется итоговый вывод о стоимости компании на определенную дату;
2) для получения информации о степени эффективности осуществленных инвестиций, т.е. как показатель, позволяющий сделать вывод о степени эффективности осуществленных инвестиций и выявить, была ли создана новая добавленная стоимость или, наоборот, в результате нерационального инвестиционного решения произошло «разрушение» существующей стоимости.
Нас интересует второй аспект его применения. Однако, прежде необходимо учесть ряд предпосылок, используемые при осуществлении расчетов с помощью метода SVA [15]:
1) срок жизни бизнеса компании бесконечен;
2) прогнозный период ограничен периодом конкурентных преимуществ;
3) величина амортизации равна величине текущих (нестратегических) капитальных вложений;
4) стоимость, добавленная новыми инвестициями, учитывается в том же году, в который данная инвестиция была осуществлена;
5) первоначальный инвестированный капитал при расчете стоимости бизнеса фиксируется по рыночной оценке.
В рамках данного подхода существует два способа расчета SVA:
(11)

Первый способ:SVA= ∆ st Инвестированного капитала (IC)= st〖IC〗_t- st〖 IC〗_(t-1) , где

stIC=накопленная PV денежного потока+PV остаточной стоимости, где
Остаточная стоимость = капитализированное изменение чистой прибыли = NOPAT/WACC
(12)


Второй способ:SVA=PV остаточной стоимости-PV стратегических инвестиций, где
PVстратегических инвестиций=PVизменения инвестированного капитала=PV (〖IC〗_t-〖IC〗_(t-1))
При получении положительного значения SVA можно говорить об эффективности инвестиций. На практике второй способ расчета добавленного акционерного капитала является более понятным и обоснованным, что и обусловило его большую популярность. Показатель SVAблизок по своей сущности к показателю EVA, однако имеет преимущество, заключающееся в оценке первоначальной величины инвестированного капитала по рыночным данным. Оценка осуществляется путем капитализации чистой прибыли (сложность остается в выборе ставки капитализации, метод EVA, в свою очередь, для получения данных, приближенных к рыночным, использует большое число корректировок).
Таким образом, автором в данной главе были рассмотрены теоретические основы основных методов оценки эффективности инвестиционных проектов и выявлены преимущества и недостатки каждого из методов. Можно сделать вывод, что применение единственного отдельно взятого метода не может являться максимально эффективным, для получения более достоверной информации об эффективности инвестиционного проекта необходимо комбинировать методы в зависимости от специфики предприятия и оцениваемого проекта. Возможная схема выбора методов для оценки эффективности инвестиционных проектов будет предложена автором в работе далее.



Практические аспекты управления инвестиционными ресурсами на ОАО «Пермская научно-производственная приборостроительная компания» (ОАО «ПНППК»)
Организационно-экономическая характеристика, анализ финансового состояния ОАО «ПНППК»
Открытое акционерное общество «Пермская научно-производственная приборостроительная компания» (ОАО ПНППК) - это российское предприятие, определяющее свои направления деятельности как инновационный, основанный на достижениях современной науки и технологий, оптоволоконный кластер. ОАО «ПНППК» имеет многолетний опыт разработки и производства навигационных систем различного назначения и товаров народного потребления. Важнейшими направлениями ее деятельности являются: авиационное приборостроение, разработка и изготовление изделий морской и наземной техники.[19]
Компания производит и осуществляет поставки отечественным и зарубежным заказчикам на рынки навигационного приборостроения [20]:
модельный ряд динамически-настраиваемых гироскопов (ГВК-6 и его модификации);
модельный ряд высокоточных компенсационных акселерометров;
модельный ряд инерциальных навигационных систем на механических гироскопах для образцов вооружений, военной и специальной техники, стоящей на вооружении в Российской армии и армиях дружественных зарубежных государств;
модельный ряд волоконно-оптических гироскопов (одноосные, трёхосные);
модельный ряд высокоточных бесплатформенных инерциальных навигационных систем межвидового применения на волоконно-оптических гироскопах, обеспечивающих высокие эксплуатационные, и экономические характеристики перспективных образцов специальной техники;
систем мониторинга особо ответственных зданий и сооружений на основе волоконно- оптических технологий;
специальные типы оптических волокон (анизотропное типа Панда, особо прочное оптическое волокно и др.);
телекоммуникационный оптический кабель.
Все виды деятельности предприятия базируются на едином сквозном комплексе подготовки производства - от проектирования до изготовления оснастки изделий на современном прецизионном, высокопроизводительном оборудовании из Европы, Азии и Америки.
Важным стратегическим направлением, выбранным Компанией, является разработка инерциальных навигационных систем на волоконно-оптических гироскопах для навигационных комплексов перспективных авиационных, наземных объектов.
С ведущими разработчиками навигационных систем ведутся совместные работы по созданию волоконно-оптической бесплатформенной навигации для магистральных лайнеров. Новые изделия будут значительно превосходить традиционные платформенные системы навигации по времени готовности, надежности и ресурсу, затратам на сервисное обслуживание. Это наиболее перспективная продукция на отечественном и зарубежном рынках навигационной техники на ближайшие десятилетия.
Основные выделяемые на сегодняшний день виды деятельности организации [20]:
производство контрольно-измерительных приборов (ОКВЭД 33.20);
производство навигационных, метеорологических, геодезических и аналогичного типа приборов и инструментов (ОКВЭД 33.20.1);
производство частей приборов, аппаратов и инструментов для измерения, контроля, испытания, навигации и прочих целей (ОКВЭД33.20.8);
предоставление услуг по монтажу, ремонту и техническому обслуживанию приборов и инструментов для измерения, контроля, испытания, навигации, локации и прочих целей (ОКВЭД 33.20.9);
научные исследования и разработки в области естественных и технических наук (ОКВЭД 73.10).
Итак, на сегодняшний день ОАО «ПНППК» - одно из ведущих предприятий отрасли приборостроения и разработки навигационных систем в России и одно из лидирующих предприятий промышленного сектора в Пермском крае.
Далее представим и кратко охарактеризуем основные производственные и финансовые показатели компании за период 2010-2012 гг.
Таблица 2.1.1
Основные производственные и финансовые показатели ОАО «ПНППК» в 2010-2012 гг.
2010 г. 2011 г. 2012 г. Темп прироста
2011/2010 (%) Темп прироста
2012/2011 (%) Темп прироста 2012/2010 (%)
Основные финансовые показатели
Выручка от реализации, тыс.руб. 2 053 830 2 338 083 2 403 405 +16,27% +0,6% +17,02%
Прибыль от основной деятельности, тыс.руб. 415 654 579 900 450 177 +39,52% -22,4% +8,3%
Прибыль до налогов, тыс.руб. 302 915 377 574 341 936 +24,65% -9,4% +12,88%
Чистая прибыль, тыс.руб. 240 568 293 763 282 476 +22,11% -3,8% +17,42%
Дивиденд на акцию, руб. 0 0 0 _ _ _
Основные производственные показатели
Себестоимость реализованной продукции, тыс.руб. 1 585 389 1 751 475 1 900 253 +10,5% +8,5% +19,9%
Экспорт продукции, тыс.руб. 231 840 207 269 292 804 -10,6% +41,3% +12,28%
Реализация товаров и услуг, тыс.руб. 2 053 830 2 388 083 2 403 405 +16,27% +0,6% +17,02%
Количество работников, чел. 2 270 2 321 2 371 +2,25% +2,2% +1,04%

Из таблицы можно видеть, что за последние годы наиболее успешным для компании был 2011 год, когда были показаны рекордные темпы роста прибыли. В 2012 году показатели были значительно ниже, однако ничего критического не произошло, компания показала прирост относительно 2010 года и вывела показатели прибыли на стабильный средний уровень. Также можно отметить высокие темпы прироста себестоимости продукции, что связано с удорожанием цен на сырье, и нестабильные объемы экспорта: так в 2011 году значительно сократился экспорт продукции компании в связи с окончанием контрактов на поставку с рядом крупных зарубежных покупателей.
Для более детального анализа деятельности предприятия проведем краткий анализ финансового состояния. Анализ финансового состояния любого предприятия базируется на трех главных составляющих – анализ ликвидности, платежеспособности и финансовой устойчивости. Начнем с анализа ликвидности предприятия.
Для анализа ликвидности необходимо, в первую очередь, провести анализ ликвидности баланса предприятия, для чего необходимо осуществить группировку статей баланса по степени ликвидности (Таблица 2.1.2). Из таблицы видно, что статьи баланса формируют соотношение: А1<П1., A2<П2., А3>П3., А4<П4, что характеризует недостаточную текущую ликвидность баланса, однако для предприятий промышленного сектора это типично.



Таблица 2.1.2
Анализ ликвидности баланса ОАО «ПНППК» за 2010-2012 гг. (тыс.руб.)
Порядок расчета 2010 2011 2012 Порядок расчета 2010 2011 2012
А1 ст. 1250+1240 198 847 176 790 220 317 П1 ст.1520 818 621 590 888 870 953
А2 ст. 1230+1260 239 843 177 984 337 676 П2 ст.1510+1550 256 175 477 540 447 748
А3 ст. 1210+1220 1 057 365 1 452 114 1 758 797 П3 ст.1400 79 992 267 932 609 407
А4 Ст. 1100 892 266 1 159 197 1 568 194 П4 ст.1300+1530-12605 1 228 167 1 569 163 1 885 008

Конкретно для данного предприятия несоблюдение соотношения наиболее ликвидных активов (А1) и наиболее срочных обязательств (П1) вызвано применяемой на предприятии системой авансовых платежей, т.е наибольшую долю кредиторской задолженности (ст.1520) составляет не действительная задолженность предприятия, а его полученные им авансы (ст.1528) за продукцию, поставка которой ожидается в следующем периоде, поэтому фактического недостатка ликвидности предприятие не испытывает. При соотношений А2 и П2 наблюдается незначительное отклонение в сторону краткосрочных пассивов, что обусловлено интенсивной научно-исследовательской деятельностью предприятия, осуществление которой происходит преимущественно за счет привлечения краткосрочных кредитов.
Приведем структуру пассива баланса предприятия с целью выявления доли используемых заемных средств.

Рис. 2.1.1 Структура пассива баланса ОАО «ПНППК» в 2012 г.
Можно видеть, что в структуре баланса преобладают собственные средства предприятия, представленные преимущественно нераспределенной прибылью прошлых лет. Объемы нераспределенной прибыли составляют более 1300 тыс.руб., что можно объяснить тем, что компания не выплачивает дивиденды собственникам, а планирует осуществление крупномасштабных инвестиционных проектов.
В структуре пассивов особе внимание следует уделить составу краткосрочных обязательств.
Таблица 2.1.3
Структура краткосрочных обязательств ОАО «ПНППК» в динамике
Показатель 2010 2011 2012
Краткосрочные заемные обязательства 256 170 477 535 447 743
Краткосрочная кредиторская задолженность, в т.ч 818 621 590 888 870 953
авансы полученные 630 535 432 240 556 482
Доходы будущих периодов 38 982 94 706 129 288
Оценочные обязательства 46 924 57 018
Прочие краткосрочные обязательства 5 5 5
Из таблицы видно, что в структуре краткосрочных обязательств преобладает кредиторская задолженность, почти на 80% представленная полученными авансами, что объясняет несоблюдение соотношения между высоколиквидными активами (А1) и наиболее срочными обязательствами (П1).
Далее проанализируем коэффициенты ликвидности предприятия.
Таблица 2.1.4
Анализ коэффициентов ликвидности ОАО «ПНППК» 2010-2012 гг.
Коэффициент 2010 2011 2012 Нормативное значение
К т.л 1,39 1,69 1,76 1-2
К б.л 0,41 0,33 0,42 0,6-0,8
К а.л 0,19 0,17 0,17 >=0,2

Коэффициент текущей ликвидности – основной показатель платежеспособности предприятия, находится в рамках нормативного значения, это значит, что у предприятия достаточно средств, которые могут быть использованы для погашения краткосрочных обязательств в течение года. Коэффициенты быстрой и абсолютной ликвидности в силу вышеуказанных особенностей незначительно отклоняются от нормы. Однако в целом платежеспособность предприятия характеризуется как устойчивая.
Для анализа платежеспособности и финансовой устойчивости предприятия рассчитаем еще несколько коэффициентов и сравним их с нормативными значениями (см. Приложение 2), основные коэффициенты приведены в таблице 2.1.5.
Их анализ показал, что предприятие достаточно интенсивно использует заемные средства в своей деятельности, однако при этом соблюдает норматив обеспеченности собственными средствами (за счет собственных средств финансируется до 30% оборотных средств предприятия). Соответственно в рамках нормативного значения находится и коэффициент маневренности предприятия, что характеризует возможность предприятия пополнять оборотные средства за счет собственных средств.
Положительной тенденцией является рост показателей финансовой устойчивости предприятия в динамике. Общий коэффициент финансовой устойчивости предприятия пока чуть ниже нормативного значения, что обусловлено выбранной системой расчетов с покупателями (большая доля авансов полученных и, как следствие, высокий удельный вес краткосрочных обязательств в валюте баланса и небольшая доля долгосрочных обязательств).
Таблица 2.1.5
Анализ коэффициентов финансовой устойчивости ОАО «ПНППК»
Коэффициент Порядок расчета 2010 2011 2012 Нормативное значение
Коэффициент финансовой независимости (автономии) СК/Валюта 0,50 0,50 0,46 >=0,5
Коэффициент текущей задолженности КО/Валюта 0,47 0,41 0,39 0,1-0,3
Коэффициент финансовой устойчивости (СК+ДО)/Валюта 0,53 0,59 0,61 0,8-0,9
Коэффициент капитализации (плечо фин. рычага) (ДО+КО)/СК 1,00 0,99 1,19 max=1
К-т обеспеченности собственными средствами (СК+ДО-ВНА)/ОА 0,26 0,33 0,35 >=0,1
Коэффициент маневренности собственных средств (СК+ДО-ВНА)/СК 0,32 0,40 0,46 0,2-0,5

Также важно отметить высокую долю устойчивых пассивов в валюте баланса предприятия, что обусловлено спецификой деятельности (на балансе предприятия много основных средств, также очень высокие затраты на НИОКР, патенты, лицензии и т.д). Именно этот факт снижает общие показатели финансового состояния предприятия, однако для предприятий промышленного сектора, осуществляющих конструкторские разработки и занимающихся инвестиционной деятельностью, высокая доля внеоборотных активов является нормой.
Тоже самое можно сказать и о большом удельном весе запасов в составе оборотных активов предприятия: они составляют более 70% всего оборотного капитала и более чем на половину состоят из незавершенного производства, что не позволяет говорить достаточной для покрытия запасов величине СОК (собственного оборотного капитала), но для предприятий промышленной отрасли эта ситуация не критична.
Таким образом, финансовое состояние ОАО «ПНППК», несмотря на несоответствие некоторых показателей нормативам, можно оценить как стабильно устойчивое.
Анализ инвестиционной деятельности ОАО «ПНППК»
Анализ инвестиционных ресурсов предприятия необходимо начать с анализа структуры активов баланса в целом и структуры внеоборотных активов, в частности.

Таблица 2.2.1
Структура актива баланса ОАО «ПНППК» в динамике за 2010-2012 гг.
Год 2010 2011 2012 2010 2011 2012
Показатель Сумма, тыс.руб. Доля в общей величине активов, %

Внеоборотные активы 892 266 1 159 197 1 568 194 37,36% 39,08% 40,37%
Оборотные активы 1 495 834 1 806 888 2 316 790 62,64% 60,92% 59,63%
Суммарная величина активов 2 388 100 2 966 085 3 884 984 100,00% 100,00% 100,00%

Из таблицы 2.2.1 видно, что суммарная величина активов предприятия имеет восходящую динамику, в структуре активов преобладают оборотные средства, однако можно видеть, что внеоборотные активы также занимают достаточно значительную долю активов, что является характерной чертой промышленных предприятий. Для наглядности представим изменение структуры активов на графике.


Рис. 2.2.1 Изменение структуры активов ОАО «ПНППК» в 2010-2013 гг.
На рисунке наглядно видно изменение соотношения оборотных и внеоборотных активов в пользу последних. На сегодняшний день уже более 40% активов предприятия представлено внеоборотными активами, что во многом связано с расширением производства, введением новых мощностей и постоянной модернизацией оборудования на предприятии. В подтверждение вышесказанного рассмотрим структуру внеоборотных активов предприятия в 2013 году подробнее.


Рис. 2.2.2 Структура внеоборотных активов ОАО «ПНППК» в 2013 г.
Больше половины всех внеоборотных активов представлены основными средствами (более 800 млн.руб. в денежном выражении). Также значительную долю занимают вложения во внеоборотные активы (более 500 млн.руб. в 2012 году), представленные на 30% незавершенными НИОКР и почти на 70% непосредственно капитальными вложениями в основные средства. Положительные результаты исследований и разработок составляют порядка 9%.
В первую очередь, кратко охарактеризуем вложения ОАО «ПНППК» в НИОКР в 2011-2012 гг., в т.ч незавершенные НИОКР (табл.3.2 приложение 3).
Согласно Учетной политики в целях бухгалтерского учета расходы по НИОКР списываются по мере завершения работ на основании актов выполненных работ:
при условии положительного результата исследований и разработок в бухгалтерском учете на расходы по обычным видам деятельности, линейным способом в течение 5 лет с 1 числа месяца, следующего за месяцем, в котором начато фактическое применение полученных результатов в производстве продукции, а в налоговом учете включались в состав прочих расходов единовременно;
При отрицательных результатах в бухгалтерском отчете в полном объеме с отнесением на прочие расходы на дату принятия решения о прекращении работ, в налоговом учете в состав прочих расходов единовременно.
Динамика расходов на НИОКР и результатов приведена на рисунке ниже.
Можно видеть, что в 2012 году значительно больше НИОКР были завершены с положительным результатом, однако необходимо учесть, что из совокупной суммы НИОКР, завершенных с положительным результатом, 97089 тыс. руб. приходится на НИОКР, произведенные по договору с Министерством образования и науки Российской Федерации. Доля не давших положительный результат НИОКР в 2012 году снизилась до 2,11% (по сравнению с 14,66% в 2011 году). В целом же предприятие имеет стабильно устойчивый объем расходов на НИОКР, которые составляют порядка 17-20% внеоборотных активов предприятия и списываются на расходы в зависимости от вида полученного результата (положительный/ неположительный).

Рис. 2.2.3 Динамика расходов на НИОКР и результатов в ОАО «ПНППК» в 2011-2012 гг.

Все это характеризует ОАО «ПНППК» как инвестиционно активное предприятие, которое стремится развивать и совершенствовать производство, в связи с чем необходимо также проанализировать объем и структуру капитальных вложений в динамике, выявить основные направления инвестиционной деятельности предприятия и рассчитать основные показатели эффективности деятельности предприятия в динамике за последние годы.
Объем и структура инвестиций ОАО «ПНППК» в основные средства представлены в таблице 2.2.2.
Таблица 2.2.2
Объем и структура капитальных вложений в 2010-2012 гг., тыс.руб.
Показатель 2010 2011 2012
Капитальные вложения в основные средства, тыс.руб.,в т.ч: 161 922 282 550 380 409
Инвестиции в строительство объектов основных средств 15420 20476 25046
Инвестиции в реконструкцию зданий и сооружений 22088 25445 35015
Инвестиции в модернизацию и техническое перевооружение 120022 230629 311015
Прочие инвестиции 4 392 6 000 9 333
Из таблицы видно, что объем капитальных вложений в основные средства ежегодно увеличивается. В 2011 году прирост составил 74%, в 2012 году 34%. Основной объем инвестиций в строительство объектов основных средств в 2011-2012 гг. связан с реализацией следующих проектов:
Строительство перехода из корпуса №2 в корпус №4 (планируемый объем инвестиций 3650 тыс.руб.; цель – оптимизация и расширение производства);
Строительство базы отдыха для сотрудников в п.Сылва (планируемый объем инвестиций 106311 тыс.руб.);
Строительство нового производственного корпуса (планируемый объем инвестиций 39000 тыс.руб.; цель – расширение мощностей механического производства).
Инвестиций в реконструкцию зданий и сооружений в основном представлены проектами:
Реконструкция корпуса №6 – заводоуправление (планируемый объем инвестиций 12500 тыс.руб.);
Реконструкция корпуса №9 – устройство чистовых помещений (на сегодняшний день освоено 6949 тыс.руб.);
Реконструкция кабельной линий от ТЭЦ6 (планируемый объем инвестиций 27200 тыс.руб., освоено 15510 тыс.руб.)
Наибольший удельный вес в структуре капитальных вложений имеют инвестиций в модернизацию и техническое перевооружение. Данный вид инвестиций непосредственно связан с реализацией стратегически важных для предприятий проектов: внедрение новых видов продуктов, совершенствование процесса производства и проч. На сегодняшний день приоритетным для компании является проект по внедрению оптоволоконных технологий в навигационные системы, телекоммуникации и проч. Также планируется создание оптоволоконного кластера в Пермском крае.
Для анализа эффективности капитальных вложений рассчитаем основные показатели эффективности использования основных средств и ресурсов предприятия в целом. Основные показатели эффективности использования основных средств представлены в таблице 2.2.3
Таблица 2.2.3
Показатели эффективности использования основных средств в ОАО «ПНППК» за 2010-2012 гг.
Показатель 2010 2011 2012
Фондоемкость ОС 0,26 0,26 0,31
Фондоотдача ОС 3,91 3,80 3,19
Сумма экономии кап вложений/дополнительных вложений, тыс.руб. 17849,02 121234,63
Фондовооруженность 231,62 271,08 318,20
Коэффициент обновления ОС 0,28 0,31 0,25
Коэффициент выбытия ОС 0,03 0,04 0,04
Коэффициент прироста ОС 0,30 0,33 0,26
Коэффициент износа 0,42 0,41 0,41
Рентабельность ОС 0,46 0,47 0,37



Фондоотдача – это один из финансовых коэффициентов, характеризующих эффективность использования основных средств организации. Фондоотдача показывает, сколько выручки приходится на единицу стоимости основных средств. Из таблицы видно, что коэффициент фондоотдачи предприятия в период 2010-2012 гг. показывает незначительное снижение. Фондоемкость – показатель обратный фондоотдаче, определяет величину основных средств для производства продукции заданного объема на период. Фондоемкость основных средств предприятия незначительно увеличилась в 2012 году по сравнению с 2011. Сумма необходимых дополнительных капитальных вложений ввиду снижения фондоотдачи рассчитана в таблице. Таким образом, нельзя говорить об абсолютно эффективном использовании основных средств на ОАО «ПНППК».
Коэффициент обновления основных средств характеризует долю вновь введенных в эксплуатацию основных средств в общей стоимости основного капитала на конец года, т.е степень его обновления. Можно видеть, что наиболее интенсивно ОАО «ПНППК» обновляло основные средства в 2011 году, однако в целом, коэффициент обновления имеет достаточно высокое значение: порядка 25-30% основных средств ежегодно обновляются. Что касается выбытия основных средств, то этот показатель стабилен и находится на уровне 3-4%. Также важно обратить внимание на достаточно высокое значение коэффициента износа основных средств, что объясняется высокими суммами начисленной амортизации и достаточно низким уровнем выбытия устаревших основных средств.
Рентабельности основных средств (ROFA) является интегрирующим показателем эффективности использования основных средств и отражает величину прибыли, приходящуюся на единицу стоимости основных средств. Можно видеть, что данный показатель значительно снизился за последний год, что отрицательно характеризует эффективность использования основных средств за период. Однако рассмотрение данного показателя возможно только в комплексе с показателями ROA (рентабельность активов), ROE (рентабельность собственного капитала), ROCE (рентабельность инвестированного капитала) (рис. 2.2.4.; табл. 3.1 прил.3).


Рис. 2.2.4 Динамика показателей рентабельности ОАО «ПНППК» за 2010-2012гг.
На рисунке видно, что за последний год произошло значительное снижение всех основных показателей рентабельности, что характеризует снижение эффективности использования ресурсов предприятия. Наиболее значительным было снижение показателя рентабельности инвестированного капитала. Данный показатель дает представление о том, насколько эффективно менеджмент предприятия инвестирует средства в основную деятельность предприятия, а конкретно ROCE показывает отдачу от вовлеченного в коммерческую деятельность собственного капитала организации и долгосрочно привлеченных средств (долгосрочных кредитов, займов). Снижение данного показателя в динамике характеризует снижение эффективности инвестиционной деятельности предприятия.
Таким образом, в результате анализа деятельности предприятия за последние годы, можно сделать вывод, что показатели эффективности деятельности ОАО «ПНППК» за последние имеют тенденцию к снижению и теряют инвестиционную привлекательность. В связи с чем необходимо провести ряд мероприятий по управлению инвестиционными ресурсами на предприятии.
Рекомендации по управлению инвестиционными ресурсами в ОАО «ПНППК»
Эффективность управления инвестиционными ресурсами на предприятии базируется на оценке инвестиционных проектов. В ОАО «ПНППК» оценкой инвестиционных проектов занимается отдел экономики и контроллинга, в составе которого всего 8 человек. Базовой программой для анализа инвестиционных проектов является MRP на базе SAP-R3. Программа проста в использовании, однако для оценки эффективности инвестиционных проектов использует базовый метод – построение денежного потока и расчет показателей NPV (чистой приведенной стоимости), IRR (внутренней нормы доходности), DDP (дисконтированного срока окупаемости). Ввиду изложенных в теории недостатков данного метода и низкой объективности применения метода для принятия управленческих решений, рекомендовано применять несколько методов оценки проектов в комплексе. Для данной цели автором предложена методика отбора методов для оценки инвестиционных проектов.


Таблица 2.3.1
Матрица отбора методов оценки инвестиционных проектов
Особенности анализируемого проекта
Особенности анализируемого предприятия
Акции предприятия торгуются на бирже (крупные ОАО) Акции предприятия не торгуются на бирже (часть ОАО, ЗАО, ООО, др.формы)
Рекомендуемые методы оценки
Срок реализации проекта До 3 лет NPV+ IRR (CFROI) NPV+ IRR (CFROI)
Свыше 3 лет NPV+EVA+MVA+CFROI NPV+EVA+CFROI
Имеется возможность поэтапного осуществления проекта (принятия стратегич. решений на каждом этапе) Да NPV+Метод реальных опционов NPV+EVA+CFROI
Нет NPV+ EVA+MVA NPV+EVA (CVA ) +CFROI
Соотношение собственных и заемных средств на протяжении всего срока реализации проекта является стабильным да NPV+EVA+MVA+CFROI NPV+ EVA(CVA) +CFROI
нет APV+ EVA+MVA+CFROI APV+ EVA(CVA) +CFROI
Прогнозный период расчета эффективности проекта ограничен сроком наличия у последнего конкурентных преимуществ да NPV+ SVA+MVA+CFROI NPV+ SVA+ CFROI
нет NPV + EVA+MVA+CFROI NPV+ EVA(CVA) +CFROI

Из таблицы видно, что для краткосрочных проектов использование методов NPV (чистой приведенной стоимости) и CFROI (доходность инвестиций на основе денежного потока), как правило, является достаточным. Однако для длительных проектов рекомендовано рассчитывать также стоимостные показатели EVA/SVA/MVA с целью определения комплексного влияния проекта на стоимость компании. Показатель MVA (рыночной добавленной стоимости) рекомендовано рассчитывать почти всегда, но только для публичных компаний, показатель EVA (экономической добавленной стоимости) считают в том числе и для закрытых компаний, однако для них он иногда подменяется более простым в расчетах методов CFA (денежной добавленной стоимости).
Расчет показателя APV (скорректированной приведенной стоимости) вводят преимущественно при нестабильном соотношений собственных и заемных средств, а показатель SVA (анализ добавленной стоимости собственного капитала) чаще всего вводят, когда проект обладает практически абсолютными конкурентными преимуществами. Таким образом, с помощью данной сводной таблицы можно сориентироваться в выборе методов оценки эффективности проекта на основе его базовых данных.
Для того чтобы показать эффективность комплексного подхода к оценке инвестиционных проектов, приведем пример.
Допустим, что компания планирует внедрение нового продукта, для чего необходимо приобрести оборудование стоимостью 30000 тыс.руб. Размер планируемых инвестиций 30 000 тыс.руб., финансирование планируется на 30% за счет собственных средств и на 70% за счет заемных (заемные средства представлены кредитом Сбербанка на 5 лет под 16% годовых). Амортизация начисляется линейным способом. Ставка дисконтирования на предприятии принята 18,2%., рассчитана по методу средней взвешенной (WACC), при этом требуемая норма доходности для собственного капитала принята 29%., ставка налога на прибыль 15,5%. На основе базовых данных о предполагаемой выручке от инвестиционного проекта и текущих затрат составим интегрированный план доходов и расходов по проекту, а также бюджет движения денежных средств. И рассчитаем чистую приведенную стоимость проекта.
Таблица 2.3.2
Бюджет доходов и расходов по проекту
Показатель/период 1 2 3 4 5
1.Выручка, тыс. руб. 20000,00 21000,00 22050,00 28665,00 37264,50
2.Затраты, тыс. руб. в т.ч: 17747,71 17964,26 18128,87 20642,60 23678,59
2.1 Себестоимость 14600,00 15330,00 16096,50 19315,80 23178,96
2.2.3.Амортизация основных средств 6000,00 6000,00 6000,00 6000,00 6000,00
2.2. Проценты по кредиту 3147,71 2634,26 2032,37 1326,80 499,63
3. Налогооблагаемая прибыль (EBIT) 2252,29 3035,74 3921,13 8022,40 13585,91
4. Налог на прибыль 349,10 470,54 607,78 1243,47 2105,82
5. Чистая операционная прибыль (NOPAT) 1903,19 2565,20 3313,35 6778,93 11480,09
6.Возврат основного долга 2980,43 3493,89 4095,77 4801,36 5628,50
7. Чистая прибыль -1077,24 -928,69 -782,42 1977,57 5851,59

Можно видеть, что чистая операционная прибыль проекта положительна, однако с учетом применяемой схемы финансирования и необходимости возврата основной суммы долга появляются отрицательные значения чистой прибыли. Далее построим интегрированный БДДС.
Таблица 2.3.3
Бюджет движения денежных средств (тыс.руб.)
Показатель/период 0 1 2 3 4 5
I. Операционная деятельность: 20000,00 21000,00 22050,00 28665,00 37264,50
Поступление ден. средств, в т.ч 20000,00 21000,00 22050,00 28665,00 37264,50
Израсходовано ден. средств, в т.ч 12096,81 12434,80 12736,65 15886,07 19784,41
себестоимость 14600,00 15330,00 16096,50 19315,80 23178,96
проценты 3147,71 2634,26 2032,37 1326,80 499,63
налог на прибыль 349,10 470,54 607,78 1243,47 2105,82
Сальдо 7903,19 8565,20 9313,35 12778,93 17480,09
II. Инвестиционная деятельность
Поступление ден. средств, руб.
израсходовано ден. средств, руб. 30000,00
Сальдо -30000,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
III. Финансовая деятельность
Поступление ден. средств, руб. 30000,00
Израсходовано ден.средств, руб. 2980,43 3493,89 4095,77 4801,36 5628,50
Сальдо 30000,00 -2980,43 -3493,89 -4095,77 -4801,36 -5628,50
Итоговое сальдо 0,00 4922,76 5071,31 5217,58 7977,57 11851,59

Можно видеть, что денежные потоки от проекта по годам положительны, что означает, что предприятию достаточно средств для осуществления текущих затрат по проекту. Далее необходимо построить дисконтиованный чистый денежный поток и рассчитать чистую приведенную стоимость проекта.

Таблица 2.3.4
Расчет NPV проекта (тыс.руб.)
Показатель/период 0 1 2 3 4 5
Поступление денежных средств (выручка) 20000,00 21000,00 22050,00 28665,00 37264,50
Израсходовано денежных средств 12096,81 12434,80 12736,65 15886,07 19784,41
Возврат основного долга 2980,43 3493,89 4095,77 4801,36 5628,50
Инвестиции -9000,00
ЧДП -9000,00 4922,76 5071,31 5217,58 7977,57 11851,59
Коэффициент диск-я 1,00 0,85 0,72 0,61 0,51 0,43
Диск. ЧДП -9000,00 4166,04 3632,03 3162,38 4091,94 5144,59
Диск. ЧДП нарастающим итогом -9000,00 -4833,96 -1201,93 1960,45 6052,39 11196,98

Из таблицы видно, что чистая приведенная стоимость проекта положительна (инвесторы ожидают получить 11196 тыс. руб. сверх требуемой нормы доходности). Остальные показатели эффективности приведены в таблице. Индекс прибыльности проекта >1, внутренняя норма доходности 58%, что обеспечивает высокий уровень запаса прочности проекта в 40%.
Таблица 2.3.5
Показатели эффективности проекта
PI 2,24
IRR 0,58
DPP 2,38
ЗФП 0,40

Таким образом, анализ проекта на основании методики чистой приведенной стоимости показал высокую эффективность проекта. Данный метод также позволяет определить основные драйверы проекта.
Таблица 2.3.6
Анализ чувствительности проекта
Себестоимость -1% 0 1%
NPV 12477,44 11196,98 9882,68
Изменение NPV в % -11,74% 11,44%
Выручка -1% 0% 1%
NPV 9306,18 11196,98 13139,35
Изменение NPV в % -16,89% 17,35%
Из таблицы видно, что изменение себестоимости на 1% влечет за собой изменение чистой приведенной стоимости проекта более чем на 11%, что характеризует проект как чувствительный к изменению себестоимости. Для снижения рисков в данном случае предприятию рекомендуется заключить долгосрочный договор на поставку запасных частей с одним из поставщиков. Также данный проект является очень чувствительным к изменению выручки (при изменении выручки на 1% чистая приведенная стоимость проекта изменится более чем на 17%). Данный риск предприятию, как правило, удается нивелировать, т.к руководство предприятия заключает предварительные договоры на поставку определенного объема продукции.
Несмотря на то, что данный проект предполагает использование стабильного объема собственных и заемных средств, метод APV (скорректированной приведенной стоимости) также может быть полезен, т.к позволяет рассчитать приведенную стоимость налогового щита и наглядно увидеть налоговую экономию от использования заемных средств.
Таблица 2.3.7
Расчет налоговой экономии
Показатель/период 1 2 3 4 5
Сумма уплаченных % 3147,71 2634,26 2032,37 1326,80 499,63
Процентный налоговый щит, тыс.руб. 487,90 408,31 315,02 205,65 77,44
Приведенная стоимость налог щита, тыс. руб. 420,60 303,44 201,82 113,58 36,87
PV нал.щита накопленным итогом, тыс. руб. 420,60 724,04 925,86 1039,44 1076,31

Метод APV примечателен тем, что предполагает использование двух различных ставок дисконтирования. Одну – для расчета стоимости денежного потока от операционной и инвестиционной деятельности, другую – для дисконтирования потоков от финансовой деятельности. В таблице 2.3.7 Приведенная стоимость налогового щита рассчитана с использованием ставки по заемным средствам 16%.
В таблице 2.3.8 рассчитана приведенная стоимость потоков от операционной и инвестиционной деятельности в предположении, что проект финансируется полностью из собственных средств. В данном случае возникают трудности с определением требуемой нормы доходности на собственный капитал при отсутствии долга (необходимо учитывать, что наличие долга меняет требуемую доходность по операционным потокам, т.к наличие долга несет большие риски для инвесторов, чем использование собственного капитала). Решение этой проблемы предлагает Т.Коупленд, основываясь на теории Модельяни-Миллера (см. расчет в прил.4 таблица 4.2).
Ku (ставка дисконтирования на собственный капитал для бездолгового проекта), рассчитанная по методике Т.Коупленда равно 19,56%, что немногим выше WACC проекта.
Таблица 2.3.8
Расчет чистой приведенной стоимости бездолгового проекта
Показатель/период 0 1 2 3 4 5
ЧДП (бездолговой) -30000 11050,90 11199,46 11345,72 14105,73 17979,72
Коэффициент дисконтированааия 1 0,84 0,70 0,59 0,49 0,41
Дисконтир-й ЧДП (бездолговой) -30000 9242,97 7834,75 6638,6 6903,22 7359,59
PV диск-го ЧДП -30000 -20757,03 -12922,28 -6283,7 619,52 7979,11

Таким образом APV = 7979,11+1076,31 = 9055,42 тыс.руб.
Данный показатель считается более точным, чем NPV с точки зрения учета особенной схемы финансирования. Он приводит в соответствие анализируемые денежные потоки (их риски) и применяемые ставки дисконтирования. Также данный метод позволяет без труда применить различные схемы финансирования к базовому проекту и увидеть эффект от их применения.
Так, например, в случае финансирования проекта полностью за счет заемных средств, стоимость приведенного налогового щита составит 1537,58 тыс.руб., а скорректированная приведенная стоимость проекта будет равна 9516,69 тыс.руб. (см. прил.4. табл. 4.3).
Финансирование проекта полностью за счет заемных средств несет в себе больше рисков, однако такие проекты у данного предприятия есть, они реализуются в основном за счет программ проектного финансирования от Сбербанка, подразумевающих полное финансирование стоимости проекта.
Далее приведем интегрированный расчет показателя EVA (экономической добавленной стоимости) проекта.


Таблица 2.3.9
Расчет экономической добавленной стоимости проекта
Показатель / период 0 1 2 3 4 5
Чистая операционная прибыль (NOPAT) 1903,19 2565,2 3313,35 6778,93 11480,08
Инвестированный (задействованный в проекте) капитал 30000,00 30000,00 24000,00 18000,00 12000,00 6000,00
Затраты на капитал (WACC*IC) 5449,2 4359,36 3269,52 2179,68 1089,84
EVA -3546,01 -1794,16 43,83 4599,25 10390,25
Приведенное значение EVA -3000,93 -1284,96 26,57 2359,10 4510,25
Нарастающим итогом -3000,93 -4285,89 -4259,32 -1900,22 2610,02

Таким образом, осуществление данного проекта способно дать прирост стоимость компании но только начиная с третьего года реализации проекта. Два первых года реализация проекта будет снижать стоимость компании, т.к EVA<0. (см. рис. 2.3.1).

Рис. 2.3.1 Приведенное значение EVA проекта, тыс. руб.

Значение экономической добавленной стоимости нарастающим итогом показывает, что в целом реализация данного проекта способна добавить 2610,02 тыс.руб. к стоимости компании, что позволяет принять проект к реализации. Однако рассматривая динамику EVA по годам, можно сделать вывод, что проект в динамике не является полностью благоприятным для компании. Решение о принятии этого проекта должно быть принято менеджерами на основании комплексного анализа всех данных о проекте: если в период его реализации будут параллельно вестись проекты, добавляющие стоимость компании, то в комплексе возможно удержать стоимость компании на прежнем уровне.
Данный расчет экономической добавленной стоимости проекта является упрощенным, для получения более точного и объективного результата необходимо встраивать денежные потоки проекта в денежные потоки компании и рассчитывать изменение ее стоимости.



Заключение
Таким образом, поставленная в работе цель по изучению инвестиционной деятельности ОАО «ПНППК» и разработке рекомендаций по управлению инвестиционными ресурсами была достигнута. Для этого была проанализирована теоретическая база вопроса, изучены существующие в теории методы оценки эффективности инвестиционных проектов, проанализирована инвестиционная деятельность ОАО «ПНППК», в качестве примера произведен упрощенные анализ эффективности инвестиционного проекта и даны рекомендации на основе его оценки несколькими методами.
Проведенное исследование позволило сделать следующие выводы:
Инвестиционная деятельность сегодня является одним из наиболее значимых направлений работы любого успешного предприятия. Осуществление инвестиций помогает предприятию динамично развиваться и оставаться конкурентоспособным в рамках постоянно меняющихся экономических условий. Однако осуществление инвестиций несет в себе определенные риски, в связи с чем предприятия стремятся максимально точно оценить инвестиционные проекты и выбрать наиболее эффективные;
Как правило, компании используют единственный наиболее доступный и упрощенный способ оценки эффективности – расчет NPV (чистой приведенной стоимости) проекта и сопутствующих ему показателей (внутренняя норма доходности, индекс прибыльности, срок окупаемости). Такой подход является достаточно доступным и простым, однако показатель NPV имеет ряд недостатков: NPV выражен в абсолютных величинах, что не позволяет сравнивать проекты с разными первоначальными инвестициями, также показатель имеет очень сильную привязку к прогнозным денежным потокам и рассчитанной ставке дисконтирования: изменение ставки дисконтирования на один процент может привести к серьезному искажению результатов проекта. Еще один недостаток связан с тем, что метод подразумевает строго установленное и постоянное соотношение собственных и заемных средств, используемых в проекте;
В теории существуют иные методы оценки эффективности инвестиционных проектов. Часть их основана на дисконтированное денежном потоке (APV – метод скорректированной приведенной стоимости, CFROI – модель управления по доходности инвестиций, CVA – модель денежной добавленной стоимости, OPT – модель реальных опционов), другая часть – на экономической прибыли (EVA – модель экономической добавленной стоимости, MVA – модель рыночной добавленной стоимости, SVA – метод анализа добавленной стоимости собственного капитала);
ОАО «ПНППК» - одной из крупнейших предприятий Пермского края, бесспорный лидер в области разработки и производства навигационного оборудования для морской, воздушной и сухопутной техники. Компания интенсивно осуществляет инвестиционную деятельность: объемы вложений во внеоборотные активы имеют восходящую динамику: в 2012 году составили уже более 500 млн.руб.. Инвестиционная деятельность компании представлена двумя направлениями: вложения НИОКР и вложения непосредственно в строительство, реконструкцию и модернизацию основных средств;
Вложения предприятия в НИОКР составляют порядка 30% всех инвестиций предприятия. Предприятие имеет стабильно устойчивый объем расходов на НИОКР, которые составляют порядка 17-20% внеоборотных активов предприятия и списываются на расходы в зависимости от вида полученного результата (положительный/ неположительный). Спрогнозировать и оценить эффективность вложение в НИОКР крайне трудно, однако в целом имеется тенденция увеличения НИОКР, давших положительный результат;
Вложения в основные средства – основное направление инвестиционной деятельности ОАО «ПНППК». В 2012 году капитальные вложения в основные средства составили уже более 380 млн.руб. Однако наблюдается ряд негативных тенденций: так, произошло снижение показателя фондоотдачи и увеличение фондоемкости основных средств, что приводит к необходимости осуществления дополнительных капительных вложений в размере 121234,63. Также у предприятия снизился коэффициент обновления основных средств до 25%, также значительно снизились показатели рентабельности предприятия. Рентабельность основных средств в 2012 году составила 37% по сравнению с 47% в 2011 году. Снижение показали также рентабельность собственного, инвестированного капитала и активов компании в целом. Снижение показателей рентабельности во многом вызвано уменьшение чистой прибыли предприятия за последний год. Таким образом, многие показатели эффективности деятельности компании за последний год существенно снизились, что снижает также и инвестиционную привлекательность компании. Ввиду всего вышесказанного необходимо внесение ряда корректировок в управление инвестиционными ресурсами в ОАО «ПНППК»;
ОАО «ПНППК» на сегодняшний день единственное предприятие Пермского края, которое успешно внедрило и использует систему EVA-менеджмента (ориентации менеджмента на стоимости компании). Показатель EVA (экономической добавленной стоимости) рассчитывается отделом экономики и контроллинга компании ежемесячно с использованием разработанной системы интегрированных показателей. Также на предприятии успешно функционирует система мотиваций, построенная на основе показателя EVA;
Ввиду вышеизложенного компании рекомендуется использовать комплексный подход к оценке инвестиционных проектов: наряду с показателем NPV использовать также другие методы оценки эффективности инвестиционных проектов, основываясь на предложенной в работе методике отбора методов. Особое значение для данного предприятия будет иметь применение метода EVA для оценки эффективности инвестиционных проектов;
Для демонстрации возможности применения комплексного подхода к оценке эффективности инвестиционных проектов в работе приведен пример анализа инвестиционного проекта с использованием метода NPV (с добавлением анализа чувствительности), APV и EVA (без встраивания проекта в денежные потоки компании);
NPV проекта по расчетам получилось равной 11196,98 тыс.руб., что характеризует проект как возможный к реализации. Положительные значение показали и остальные сопутствующие показатели: IRR проекта 58%, что порождает запас финансовой прочности в 40%, дисконтированный срок окупаемости 2,38 года. Однако анализ чувствительности показал значительную чувствительность проекта к изменению себестоимости и выручки. В связи с чем можно рекомендовать организаторам проекта провести анализ поставщиков сырья (которое не является уникальным), т.к при снижении себестоимости на 1% можно увеличить экономику проекта на 11% (или на 1281 тыс.руб.). Чувствительность проекта к изменению выручки, как правило, можно нивелировать заключением предварительных договоров на поставку с постоянными клиентами, особенно важно это сделать в первые 2 года реализации проекта.
APV (скорректированная приведенная стоимость проекта) позволяет наглядно увидеть получаемую налоговую экономию от использования заемных средств. В случае финансирования проекта по стандартной схеме 30% / 70% экономия составит 1076,31 тыс.руб. Если же предположить финансирование проекта полностью за счет заемных средств (что также возможно, так как компания часто использует схемы проектного финансирования Сбербанка, предполагающие финансирование всей стоимости проекта), то налоговая экономия может составить 1537,58 тыс.руб. Таким образом, использование данного метода важно не с точки зрения непосредственно расчета скорректированной приведенной стоимости, а с точки зрения возможности увидеть сумму налоговой экономии от использования заемных средств.
EVA (экономическая добавленная стоимость) проекта позволяет видеть как проект повлияет на стоимость компании по годам. Для данного проекта EVA является положительной, начиная с третьего года реализации, то есть менеджменту компании при принятии решения об осуществлении проекта необходимо учитывать, что два года данный проект будет снижать стоимость компании. Накопленным итогом приведенной значение EVA равно 2610,02 тыс.руб., т.е именно эту сумму проект в итоге способен добавить к стоимости компании. Однако необходимо учитывать, что в данном случае проект не был встроен в прогнозную отчетность компании, а значит не позволяет объективно оценить величину экономической добавленной стоимости относительно стоимости компании. Однако показатель хорош своей наглядностью и помогает менеджерам принимать текущие управленческие решения в процессе реализации проекта, что особенно важно для предприятия, которое имеет стратегической целью увеличение стоимости компании.
Таким образом, можно сделать вывод, что изолированное применение универсального подхода к оценке эффективности инвестиционных проектов не всегда способно дать объективные результаты и далеко не всегда позволяет сравнивать инвестиционные проекты между собой. Комплексный подход к оценке инвестиционных проектов нивелирует недостатки отдельно взятых методов и позволяет оценить эффективность проекта с разных точек зрения и устранить «слабые места» проекта и, как следствие, решить главные проблемы: выбрать оптимальную схему финансирования, оптимизировать себестоимость, обеспечить достижение стратегической цели компании через реализацию отдельно взятых инвестиционных проектов и др.
 
Список использованной литературы
Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений №39-ФЗ от 25.02.1999г. (в ред.от 12.12.2011г.) // СПС Консультант плюс [Электронный ресурс].- Пермь, 2013.
Об иностранных инвестициях в Российской Федерации №160-ФЗ от 09.07.1999 г. (в ред. от 06.12.2011 г.) // СПС Консультант плюс [Электронный ресурс].- Пермь, 2013.
"Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов" (утв. Минэкономики РФ, Минфином РФ, Госстроем РФ 21.06.1999 N ВК 477) // СПС Консультант плюс [Электронный ресурс].- Пермь, 2013.
Бланк И.А. Инвестиционный менеджмент: учебное пособие. – М. изд. К-Эльга-Н, Ника-центр, 2006 – 448 с.
Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов: учебное пособие / Перевод с англ. М.Барышкиной. – М: ЗАО «Олимп-бизнес», 2008 – 1008 с.
Брусланова Н. Метод реальных опционов в оценке инвестиционных проектов// Финансовый директор. – 2009 [Электронный ресурс]. – Режим доступа: http://fd.ru.
Дамодаран А. Инвестиционная оценка. Инструменты и техника оценки любых активов./ пер. с англ. – М:Альпина Бизнес Букс, 2004. – 1342 с.
Жуковская И.А. Эффективность управления инвестиционными ресурсами предприятия // Экономика и управление. - №4.- 2010.
Зозуля В. EVA: новый взгляд на старые вещи // Технологии корпоративного управления. – 2012 [Электронный ресурс]. – Режим доступа: http://www.iteam.ru
Ивасенко А.Г. Инвестиции: источники и методы финансирования: учебное пособие. – М: «Омега-Л», 2009 – 261 с.
Ивашковская И.В. Оценка устойчивости роста компании // Финансы и кредит.-2010.-№43.
Информационно-аналитический портал «Инструменты финансового и инвестиционного анализа» («ИФА») – официальный сайт [Электронный ресурс] – режим доступа: http://investment-analysis.ru. (15.11.2013).
Информационный портал «Финансовая математика» - официальный сайт [Электронный ресурс] – режим доступа: http://www.finmath.ru (14.11.2013).
Коупленд Т., Коллер Т., Муррин Дж. Схемы оценки стоимости компании // Библиотека управления. – 2005 [Электронный ресурс]. - Режим доступа: http://www.cfin.ru.
Лукасевич И.Я. Альтернативные подходы к оценке инвестиционных проектов // Финансы.- №9.-2010.
Лукасевич И.Я. Финансовая система мотивации менеджеров // Технологии корпоративного управления. – 2005 [Электронный ресурс]. – Режим доступа: http://www.iteam.ru
Матвеева А.В. Система управления стоимостью на предприятии: существенные преимущества // Современные научные исследования и инновации. - № 12.-2012
Непомнящий Е.Г. Экономическая оценка инвестиций: учебное пособие. – Таганрог: Изд-во ТРТУ, 2005. – 292 с.
Пермская научно-производственная приборостроительная компания (ОАО «ПНППК») – официальный сайт [Электронный ресурс] – режим доступа: http://ppk.perm.ru (11.11.2013).
Пояснения к бухгалтерской отчетности ОАО «ПНППК» за 2012 г – центр раскрытия информации [Электронный ресурс] – режим доступа: http://www.e-disclosure.ru (02.12.2013)
Рейтинговое агентство «Эксперт – РА» - официальный сайт [Электронный ресурс] – режим доступа: http://raexpert.ru (08.11.2013).
Степанов Д. Value-based management и показатели стоимости // Технологии корпоративного управления. – 2012 [Электронный ресурс]. – Режим доступа: http://www.iteam.ru
Центр раскрытия корпоративной информации официальный сайт [Электронный ресурс] – режим доступа: http://www.e-disclosure.ru (01.12.2013).
Черемушкин С. Магия финансовой метрики // Библиотека управления. – 2007 [Электронный ресурс]. – Режим доступа: http://www.cfin.ru.
Шеряй К.И. Формирование и эффективность использования инвестиционных ресурсов на предприятиях нефтедобычи: диссертация на соискание ученой степени к.э.н.: 08.00.10 [Место защиты: Финансовый университет при правительстве РФ, 2011].
Щербакова О. Методы оценки и управления стоимостью компании, основанные на концепции экономической добавленной стоимости // Технологии корпоративного управления. – 2006 [Электронный ресурс]. – Режим доступа: http://www.iteam.ru